经济恢复面临挑战,利率仍存下行空间——8月PMI数据点评0831 | 华安固收
报告作者:颜子琦、杨佩霖
导读
基本面运行未稳,流动性拐点未至,利率仍存下行空间。
01
事件
8月31日,统计局公布2022年8月PMI数据。8月,中国制造业采购经理指数(PMI)为49.4%,比上月回升0.4个百分点;非制造业商务活动指数为52.6%,比上月回落1.2个百分点。
02
经济恢复面临挑战,利率仍存下行空间
整体来看,8月PMI数据表明当前经济运行仍面临挑战,本月经济运行特征包括:供需弱恢复、主动去库存、价格持续回落、预期边际改善。具体来看,本月制造业供需两侧呈现弱恢复态势,同时在需求侧未有明显好转迹象的情况下,价格指数持续走低或表明当前主动去库现象仍相对明显,企业对未来经营预期继续保持谨慎。非制造业方面,受高温及疫情因素影响,建筑业与服务业商务活动指数双双走弱,其中建筑业需求侧在政策持续加码下继续呈现恢复态势。
债市观点方面,本月经济运行遭受疫情反复及高温等多重挑战,供需两侧呈现弱恢复态势,基本面方面不会对债市形成明显利空,而资金面方面虽有短期承压,但中期维度来看或仍有财政驱动因素支撑,因此整体来看,我们认为债市未来将保持低位震荡,不建议追涨超长端,建议保持杠杆、做低曲线凸点、并实施“类利率波段策略”以增厚策略收益。
需求端边际改善,产成品库存大幅走低。
8月制造业新订单指数录得49.2%,环比上行0.7pct,较过去5年同期均值低出2.1pct,继续位于临界值以下,市场需求仍略显不足,但呈现出边际改善迹象。外需方面,本月新出口订单指数录得48.1%,同样较前值回升0.7pct,但也同样仍处于收缩区间,考虑到俄乌地缘冲突以及主要国家采取紧缩政策等因素,预计外需后续仍存在下行风险。
8月生产指数录得49.8%,较前值持平,略低于临界值,较过去5年同期均值低出2.9pct。在手订单与产成品库存分别较前月回升0.5pct与回落2.8pct,“新订单-产成品库存”构建的生产动能指数较前月大幅提升3.5pct,当月录得4.0%,为近一年以来的最高点,表明当前企业生产意愿明显提升。
整体来看,在国内局部地区出现疫情反复,以及高温限电等因素的影响下,8月供需两侧仍相对较弱,边际改善有限,考虑到价格指数尽管有所回升但仍明显低于荣枯线,因此产成品库存的大幅减少或仍是企业的主动去库存行为。
价格指数边际回升,预计8月PPI或在2.7%左右。
8月出厂价格指数与原材料购进价格指数录得44.5%与44.3%,分别较前值回升4.4pct与3.9pct,均显著低于历史正常水平。
具体来看,本月国内猪肉价格窄幅震荡,焦煤、焦炭及钢铁等黑色系商品在地产端弱景气的影响下价格仍表现偏弱,与此同时,在全球经济悲观预期影响下,石油价格再度回落,化工原料等产品价格同样有所下行。根据两大价格指数与PPI环比的相关性,我们对8月PPI进行测算,预计8月PPI环比降幅较7月有所收窄,PPI同比涨幅或在2.7%左右。
企业预期边际回暖,用工及备料提速。
8月制造业企业经营预期较前值小幅回升0.3pct至52.3%,较去年同期下降5.2pct,较过去5年同期均值下降4.9pct,表明在供需两侧弱恢复的作用下,企业对于未来的经营预期仍保持谨慎,当前距离正常区间仍存在较大恢复空间。
企业用工及备料边际改善,但仍处于收缩区间。8月,制造业采购与进口指数分别录得49.2%与47.8%,分别较前月回升0.3pct与0.9pct,原材料库存指数小幅回升0.1pct至48.0%,从业人员指数回升0.3pct至48.9%。整体来看,受预期边际改善影响,企业用工及备料有所提速,但仍处于收缩区间。
大型企业PMI回归荣枯线上,小型企业景气度再度回落。
8月大中小型制造业企业PMI分别录得50.5%、48.9%与47.6%,分别较前值回升0.7pct、回升0.4pct与回落0.3pct。具体来看,大型企业景气度结束连续两个月的回落,当前回归至荣枯线上,中型企业景气度同样边际改善,但改善幅度不及大型企业,当前仍处于收缩区间,而小型企业则继续低位运行,景气度再度出现回落。
整体而言,各类型企业景气度仍呈现明显分化,小型企业景气度长期低于大中型企业,其中成本压力随着原材料价格的回落而有所减轻,后续应当继续关注需求侧的回暖对中小企业景气度的边际贡献。
建筑业与服务业景气度双双回落。
非制造业方面,8月非制造业商务活动指数录得52.6%,较上月小幅回落1.2pct。其他主要分类指标多数边际回升,其中新订单指数小幅回升0.1pct至49.8%,投入品价格回升1.4pct至50.0%全面下行回升,销售价格指数边际回升0.2pct至47.6%,从业人员指数边际回升0.1pct至46.8%,业务活动预期指数则边际回落0.7pct至58.4%。。
分行业来看,服务业商务活动指数下行0.9pct至51.9%,整体恢复速度有所放缓,但仍保持相对景气,主要原因在于高温天气及疫情反复等因素,对接触性服务产生不利影响。建筑业商务活动指数回落2.7pct至56.5%,其中新订单指数为53.4%,比上月上升2.3个百分点,业务活动预期指数为62.9%,比上月上升1.9个百分点。整体来看,服务业景气度再度小幅回落,恢复速度有所放缓,而建筑业则在政策持续加码的作用下,需求侧与企业预期均有良好表现,但在高温及疫情影响下,服务业与建筑业商务活动指数均有所放缓。
03
投资策略
保持杠杆、做低曲线凸点、“类利率波段策略”
从PMI表现来看,8月经济恢复速度有所放缓,供需两侧呈现弱恢复态势,同时在需求侧未有明显好转迹象的情况下,企业对未来经营预期仍保持谨慎,主动去库现象相对明显。后续来看,8月31日,国务院总理主持召开国务院常务会议,提出要用“放管服”改革办法再推进稳经济一揽子政策发挥效能,接续政策细则9月上旬应出尽出,着力扩大有效需求,巩固经济恢复基础,再度强调对投资消费的支持力度,在政策面继续维持利好。
整体而言,从基本面来看,当前经济运行现状对债市仍不构成显著利空,考虑到近期我国局部地区再度出现疫情反复,因此后续经济恢复能否提速,仍取决于疫情防控情况,以及增量政策能否引导需求侧实现回暖。
资金面方面,受跨月季节性因素,以及大行主动减少资金融出等因素影响,近期资金面存在短期波动。后续来看,跨月影响基本结束,短期内财政净投放仍有余量,同时专项债结存发行规模有限,预计短期内财政因素或仍驱动资金面维持宽松,流动性尚未见到拐点。
债市观点方面,本月经济运行遭受疫情反复及高温等多重挑战,供需两侧呈现弱恢复态势,基本面方面不会对债市形成明显利空,而资金面方面虽有短期承压,但中期维度来看或仍有财政驱动因素支撑,因此整体来看,我们认为债市未来将保持低位震荡,不建议追涨超长端,建议保持杠杆、做低曲线凸点、并实施“类利率波段策略”以增厚策略收益。
04
风险提示
人民币可能出现进一步贬值;疫情反复具有不确定性。
本文内容节选自华安证券研究所已发布报告:《【华安固收】经济恢复面临挑战,利率仍存下行空间——8月PMI数据点评20220831》(发布时间:20220831),具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义,应以报告发布当日的完整内容为准。
分析师:颜子琦
分析师执业编号:S0010522030002
邮:yanzq@hazq.com
研究助理:杨佩霖
执业编号:S0010122040030
邮箱:yangpl@hazq.com
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投资评级说明
以本报告发布之日起6个月内,证券(或行业指数)相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准,A股以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下:
行业及公司评级体系
增持—未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%以上;
中性—未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%;
减持—未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%以上;
公司评级体系
买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上;
增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%;
中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;
减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%;
卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上;
无评级—因无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使无法给出明确的投资评级。市场基准指数为沪深300指数。
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